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作者：德勤風(fēng)馭 俞寧子、竇國(guó)瑋、李鑫蕊、陳綠原
2024年初，A股市場(chǎng)風(fēng)起云涌，春節(jié)股災(zāi)、證監(jiān)會(huì)“換帥”、恒大財(cái)報(bào)造假等一系列熱議事件引發(fā)了公眾對(duì)于A股市場(chǎng)健康發(fā)展的關(guān)注，而國(guó)務(wù)院在4月12日發(fā)布的新“國(guó)九條”，則擲地有聲地表達(dá)出了監(jiān)管部門(mén)對(duì)于堅(jiān)決提升上市公司質(zhì)量的決心與意志。新“國(guó)九條” 要求進(jìn)一步嚴(yán)格強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)、強(qiáng)化退市監(jiān)管，其中對(duì)于退市標(biāo)準(zhǔn)的修訂重點(diǎn)聚焦于財(cái)務(wù)類(lèi)及重大違法類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步細(xì)化了對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)要求及財(cái)報(bào)造假的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于上市公司信息披露質(zhì)量提出更高要求。結(jié)合“新國(guó)九條”意見(jiàn)，證監(jiān)會(huì)在4月12日發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見(jiàn)》，明確“應(yīng)退盡退”監(jiān)管原則，滬深兩所同步發(fā)布新版退市規(guī)定。細(xì)化后的財(cái)務(wù)類(lèi)、重大違法類(lèi)、規(guī)范類(lèi)和交易類(lèi)四類(lèi)強(qiáng)制退市指標(biāo)齊上陣，旨在出清“僵尸空殼”與“害群之馬”。
自2022年以來(lái)，A股退市企業(yè)已明顯增多，除已退市企業(yè)外，鎖定退市、臨近觸發(fā)強(qiáng)制退市規(guī)則的企業(yè)也不在少數(shù)，言出法隨，更加嚴(yán)格的退市新規(guī)下A股市場(chǎng)勢(shì)必面臨著新一輪退市潮。本文從近年A股市場(chǎng)已退市企業(yè)特征出發(fā)，利用公開(kāi)市場(chǎng)大數(shù)據(jù)分析技術(shù)，對(duì)于當(dāng)下各監(jiān)管部門(mén)信息披露監(jiān)管力度、面臨觸發(fā)財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)及面臨因財(cái)報(bào)造假而觸發(fā)重大違法類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行討論，淺要分析退市新規(guī)對(duì)于A股上市公司退市風(fēng)險(xiǎn)可能的影響范圍。
A股已退市企業(yè)特征
2022年后A股退市數(shù)量激增
2022年起，A股上市公司退市數(shù)量激增，由2021年的20家增長(zhǎng)到2022年的46家，增幅達(dá)130%，且近三年退市數(shù)量居高不下。2024年雖僅過(guò)去5個(gè)月，退市企業(yè)數(shù)量已與2022及2023年同期持平，包含鎖定退市企業(yè)后總數(shù)達(dá)28家，超過(guò)了2021年全年退市量。
各行各業(yè)均有涉及，房地產(chǎn)和傳媒行業(yè)首當(dāng)其沖
2019-2024年A股退市公司遍及各行業(yè)。受市場(chǎng)環(huán)境影響，退市數(shù)量居前的行業(yè)主要為房地產(chǎn)和傳媒。與民生緊密相關(guān)的行業(yè)，如食品飲料、石油石化、公用事業(yè)和交通運(yùn)輸?shù)?，退市公司?shù)量則相對(duì)較少。
滬深主板退市數(shù)量差距不大
近五年滬深主板退市數(shù)量合計(jì)132家，占A股同期退市公司的80%。其中，深市主板、滬市主板的各自退市比例相當(dāng)，占各板上市公司總數(shù)的4%左右。北交所有3家企業(yè)退市，但并未涉及強(qiáng)制退市，均為轉(zhuǎn)板主動(dòng)退市。
中型規(guī)模公司退市占比最高
截至2024年6月，A股存量上市公司中中型企業(yè)占比為26.93%，但在退市公司中，中型規(guī)模企業(yè)占比達(dá)到了44%。顯然，本輪退市潮中，中型企業(yè)所受影響最為強(qiáng)烈。
市齡分布“駝峰”形態(tài)明顯
A股退市企業(yè)市齡分布存在明顯聚集效應(yīng)，大量退市企業(yè)集中于10年和25年附近，這一現(xiàn)象可能與企業(yè)發(fā)展的生命周期有關(guān)。
國(guó)企退市比例提高
2020至2023年期間，A股退市公司中國(guó)有企業(yè)占比翻倍增長(zhǎng)，從6.67%上升至13.33%，2021年達(dá)到25%，為近五年之最。同時(shí)，在整體上市國(guó)企中退市比例也有所增加，2023年達(dá)到0.4%，相較于2019年提升了5倍。
財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市規(guī)定構(gòu)成主要退市原因
近五年退市的A股主體中，半數(shù)企業(yè)因觸發(fā)財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市規(guī)定而退市。此外，因觸發(fā)重大違法類(lèi)規(guī)定而強(qiáng)制退市的企業(yè)不斷增多，2023、2024年共有7家企業(yè)因此退市，這一數(shù)字超過(guò)之前四年總和的5家。上述重大違法類(lèi)強(qiáng)制退市均是由于欺詐發(fā)行、重大信息披露違法而被終止上市，顯然，財(cái)務(wù)信披違規(guī)已成為A股強(qiáng)制退市的重要?dú)w因。值得注意的是，主動(dòng)退市的公司同樣可能涉及信披違規(guī)，除了轉(zhuǎn)板上市、吸收合并退市、被借殼上市等正常原因外，*ST航通、*ST上普兩家企業(yè)均由于業(yè)績(jī)持續(xù)虧損、涉及財(cái)報(bào)造假預(yù)計(jì)被退市而選擇提前主動(dòng)離市。
觸發(fā)財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市企業(yè)普遍存在信息披露質(zhì)量問(wèn)題。有44%的退市企業(yè)曾被出具過(guò)否定意見(jiàn)或無(wú)法表示意見(jiàn)或保留意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，6家企業(yè)未能按時(shí)披露年報(bào)。顯然，對(duì)于上市公司質(zhì)量提升的重點(diǎn)也需落在信息披露監(jiān)管上。
信息披露監(jiān)管力度明顯加強(qiáng)
立案調(diào)查、行政處罰及監(jiān)管問(wèn)詢是證監(jiān)會(huì)和交易所進(jìn)行上市公司信息披露質(zhì)量監(jiān)管的重要手段。2019-2024年被證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)立案調(diào)查的A股主體中近90%涉嫌信息披露違規(guī)，在這些違規(guī)主體中，最終因財(cái)報(bào)造假被下發(fā)行政處罰措施的公司占比超75%。在交易所函件監(jiān)管方面，平均每年有11%的A股主體收到年報(bào)問(wèn)詢函。
立案調(diào)查數(shù)量提高，聚焦信披違規(guī)
截至2024年6月，近五年共有320家上市公司被立案調(diào)查，占上市公司的5.95%。其中2023年被立案調(diào)查的上市公司最多，達(dá)到99家，占當(dāng)年上市公司的1.90%。
涉嫌信息披露違規(guī)是立案調(diào)查的最主要原因，占比近90%。2019-2024年共有285家上市公司因涉嫌信息披露違規(guī)而被立案調(diào)查，占被立案調(diào)查總數(shù)的89.06%。除2021、2022年外，其余年份均在87%以上，其中2020年達(dá)到97.30%。
財(cái)報(bào)造假為信披違規(guī)重災(zāi)區(qū)，核心動(dòng)力為虛增營(yíng)收
2019-2022年因涉嫌信披違規(guī)被立案的企業(yè)中，平均70%以上是因財(cái)報(bào)造假被處以行政處罰措施，且占比從2019年的55.81%增長(zhǎng)至2021年的97.44%，增幅達(dá)74.59%。其中2022年部分案件還未結(jié)案，因此該年占比結(jié)果略低于前兩年。
近五年因財(cái)報(bào)造假被行政處罰的A股公司數(shù)不斷攀升，2023年達(dá)到54家，2024年5月底前已確定有27家企業(yè)被處以行政處罰。被處罰的企業(yè)平均每家處罰金額從53.97萬(wàn)元一路提升，2024年達(dá)到664.61萬(wàn)元，增幅達(dá)12倍。
近兩年財(cái)報(bào)造假手段主要集中于會(huì)計(jì)處理粉飾。財(cái)報(bào)造假手段主要分為業(yè)務(wù)憑證造假、會(huì)計(jì)處理粉飾和資金占用。A股造假結(jié)案企業(yè)使用會(huì)計(jì)處理粉飾手段的占比翻倍增長(zhǎng)，由2022年的31.7%上升至2024年的64.3%；業(yè)務(wù)憑證造假手段緊隨其后，由2022年的30.0%增長(zhǎng)至2024年的50.0%；資金占用手段在2019-2022年最為常見(jiàn)，平均38.7%造假結(jié)案企業(yè)曾涉及關(guān)聯(lián)方資金占用。近三年會(huì)計(jì)處理粉飾手段的高發(fā)，主要與疫情期間利用資產(chǎn)減值“洗大澡”的操作增多有關(guān)。
財(cái)報(bào)造假結(jié)案企業(yè)最常造假的科目前5名分別是營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本、資金占用、經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和其他成本，其中營(yíng)收造假近十年持續(xù)上升。截至2024年6月，25%以上的造假結(jié)案企業(yè)涉及虛增營(yíng)業(yè)收入。
年報(bào)公開(kāi)發(fā)函比例穩(wěn)定，問(wèn)詢深度加大
2019-2024年有11%的A股公司曾收到過(guò)年報(bào)問(wèn)詢函，年報(bào)公開(kāi)發(fā)函比例穩(wěn)定?？紤]到交易所其他非公開(kāi)發(fā)函，函件監(jiān)管對(duì)于A股公司的實(shí)際覆蓋比例還會(huì)進(jìn)一步提高。
滬深交易所發(fā)布的問(wèn)詢函篇幅和質(zhì)量不斷提升，近四年函件字?jǐn)?shù)均在2900字以上。截至2024年5月31日，針對(duì)2023年年報(bào)問(wèn)詢函平均字?jǐn)?shù)達(dá)近五年最高點(diǎn)，平均每份年報(bào)問(wèn)詢函含有3142字。近兩年，平均有80%的年報(bào)問(wèn)詢函要求審計(jì)機(jī)構(gòu)等第三方發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)；要求獨(dú)董發(fā)表意見(jiàn)的問(wèn)詢函占比持續(xù)上升，表明監(jiān)管對(duì)于A股上市公司獨(dú)董履職責(zé)任要求的進(jìn)一步提升。其中，2020年被爆出的“千億白馬股”康美藥業(yè)巨額造假案，不僅開(kāi)啟了中國(guó)股市的特別代表人訴訟時(shí)代，還首次對(duì)獨(dú)立董事追究連帶責(zé)任?？得浪帢I(yè)的五位獨(dú)立董事被判皆需承擔(dān)上億元的連帶賠償責(zé)任，掀起一輪A股獨(dú)董離職潮。
此外，通過(guò)利用大模型技術(shù)對(duì)全市場(chǎng)年報(bào)問(wèn)詢函進(jìn)行問(wèn)詢重點(diǎn)拆解與提煉，可以分析得出交易所年度監(jiān)管問(wèn)詢重點(diǎn)。針對(duì)A股2022年年報(bào)問(wèn)詢函，所有問(wèn)詢問(wèn)題中出現(xiàn)頻率前5名的財(cái)報(bào)項(xiàng)目分別是營(yíng)業(yè)收入、應(yīng)收賬款、凈利潤(rùn)、毛利率和存貨。這些方面不僅是監(jiān)管及投資者的關(guān)注重點(diǎn)，也是企業(yè)進(jìn)行財(cái)報(bào)造假的重災(zāi)區(qū)。
可能觸發(fā)財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析
已被*ST的A股公司有82家，大型企業(yè)與國(guó)有企業(yè)占比增多
截至2024年6月5日，已觸發(fā)第一年財(cái)務(wù)類(lèi)或規(guī)范類(lèi)退市警戒線、被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示（*ST）的A股企業(yè)共82家。其中建筑裝飾行業(yè)最多，占比12.20%，其余行業(yè)分布較為分散。與退市公司分布一致，被*ST企業(yè)中主板占比最多且滬深主板數(shù)量相近。
*ST企業(yè)中中型企業(yè)比例與已退市企業(yè)分布相仿，大型公司占比則比已退市大型企業(yè)高8%。此外，被*ST的國(guó)企占比相較于退市國(guó)企高出10%有余。
退市新規(guī)下預(yù)計(jì)新增74家A股企業(yè)面臨財(cái)務(wù)類(lèi)退市風(fēng)險(xiǎn)
我們注意到，滬深交易所發(fā)布的新退市規(guī)定不僅提高了現(xiàn)有考核標(biāo)準(zhǔn)，還引入了新的評(píng)估指標(biāo)。一旦新規(guī)生效，預(yù)計(jì)將導(dǎo)致更多企業(yè)受到退市風(fēng)險(xiǎn)警示。針對(duì)財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市規(guī)定，以新規(guī)考核指標(biāo)為基礎(chǔ)對(duì)A股非*ST企業(yè)的最新年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算，預(yù)計(jì)新增68家主板公司和6家科創(chuàng)板公司面臨財(cái)務(wù)類(lèi)退市風(fēng)險(xiǎn)。
表：財(cái)務(wù)類(lèi)退市新舊規(guī)定對(duì)比
針對(duì)滬深主板市場(chǎng)，新的財(cái)務(wù)類(lèi)退市規(guī)定引入了利潤(rùn)總額作為虧損考察的新維度，并將退市營(yíng)收門(mén)檻從1億元提升至3億元。根據(jù)這一變化，預(yù)計(jì)將有64家和66家企業(yè)分別觸及這兩項(xiàng)新的退市預(yù)警線，共計(jì)68家主板企業(yè)面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，其中深市主板38家，滬市主板30家。
表：觸發(fā)“利潤(rùn)總額為負(fù)且扣除后的營(yíng)收低于3億元”的部分主板企業(yè)示例
表：觸發(fā)“（扣非后）凈利潤(rùn)為負(fù)且扣除后的營(yíng)收低于3億元”的部分主板企業(yè)示例
針對(duì)創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板，最新財(cái)務(wù)類(lèi)退市規(guī)定納入利潤(rùn)總額作為虧損評(píng)估的新指標(biāo)。依據(jù)此規(guī)定，當(dāng)前板塊內(nèi)將新增6家被*ST的企業(yè)，均在科創(chuàng)板上市。
處于財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)邊緣的A股企業(yè)有37家，其中多家曾經(jīng)進(jìn)行財(cái)報(bào)造假
除已被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的企業(yè)外，即將觸及退市警戒線的企業(yè)則同樣面臨嚴(yán)峻的風(fēng)險(xiǎn)。在放寬條件的定量財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)下，共有24家主板、10家創(chuàng)業(yè)板、2家科創(chuàng)板、1家北交所上市企業(yè)處于退市警示邊緣。
針對(duì)主板上市公司，將財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)一中的“凈利潤(rùn)、利潤(rùn)總額、扣非后凈利潤(rùn)任一為負(fù)”放寬至“三者均大于0且小于1億元”、“營(yíng)業(yè)收入小于3億元”放寬至“營(yíng)業(yè)收入大于3億元小于3.5億元”，共有6家滬市主板、4家深市主板企業(yè)2023年年報(bào)數(shù)據(jù)符合條件。其中凱瑞德（002072.SZ）曾因會(huì)計(jì)處理粉飾進(jìn)行財(cái)報(bào)造假最終于2019年被行政處罰。
與主板測(cè)算邏輯一致，將創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)一中的“凈利潤(rùn)、利潤(rùn)總額、扣非后凈利潤(rùn)任一為負(fù)”放寬至“三者均大于0且小于1億元”、“營(yíng)業(yè)收入小于1億元”放寬至“營(yíng)業(yè)收入大于1億元小于1.5億元”，共有4家創(chuàng)業(yè)板、2家科創(chuàng)板企業(yè)2023年年報(bào)數(shù)據(jù)在此范圍內(nèi)。
將財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)二中的“期末凈資產(chǎn)為負(fù)值”放寬至“期末凈資產(chǎn)為小于5000萬(wàn)的正值”，共有5家公司上榜。其中，華嶸控股與惠程科技都曾因?yàn)樨?cái)報(bào)造假分別于2016、2024年被行政處罰。
將財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)三中的“最新一年年報(bào)被出具無(wú)法表示意見(jiàn)或者否定意見(jiàn)”放寬至“連續(xù)兩年年報(bào)均被出具保留意見(jiàn)”，共有16家企業(yè)在此范圍內(nèi)。生物谷（833266.BJ）因控股股東違規(guī)占用上市公司資金，于2022年受到行政處罰，成為截至2024年6月北交所唯一因資金違規(guī)占用被行政處罰的企業(yè)。
可能因財(cái)報(bào)造假觸發(fā)重大違法類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析
2024年退市新規(guī)除了對(duì)財(cái)務(wù)類(lèi)退市標(biāo)準(zhǔn)予以優(yōu)化，對(duì)重大違法類(lèi)退市規(guī)定也“收緊”了標(biāo)準(zhǔn)，分別降低了1年造假、2年造假的造假金額和造假比例標(biāo)準(zhǔn)，并新增連續(xù)3年財(cái)報(bào)造假將直接終止上市的情形。
近五年財(cái)報(bào)造假企業(yè)中已強(qiáng)制退市比例近25%
截至2024年6月，23.95%的財(cái)報(bào)造假結(jié)案公司已退出A股市場(chǎng)，其中自2020年起造假企業(yè)退市比例明顯提升，增長(zhǎng)10%，此后三年退市比例位于35%左右。由于退市摘牌有一定的時(shí)間滯后性，故2023年比例略低，為11.11%。其中4家企業(yè)在結(jié)案前被退市，其余53家企業(yè)都在結(jié)案后一年內(nèi)退市。
2023年年報(bào)可能存在風(fēng)險(xiǎn)的A股企業(yè)為10%
財(cái)報(bào)造假不僅是監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格打擊的目標(biāo)，也是企業(yè)退市的主要原因之一，提前識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。財(cái)報(bào)智評(píng)團(tuán)隊(duì)利用大數(shù)據(jù)模型對(duì)于2023年A股企業(yè)年報(bào)進(jìn)行財(cái)報(bào)質(zhì)量分析，發(fā)現(xiàn)569家企業(yè)被識(shí)別出可能存在風(fēng)險(xiǎn)，占比達(dá)到10.93%，接近交易所公開(kāi)發(fā)函比例。此外，2021、2022、2023年連續(xù)三年存在高危風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)共261家，占比為5.01%，該類(lèi)企業(yè)可能面臨更高的信息披露違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。
“日常交易資金輸送”成為財(cái)報(bào)造假及退市公司中最常見(jiàn)財(cái)報(bào)特征
無(wú)論采取何種手段，財(cái)報(bào)造假很難做到天衣無(wú)縫，必定會(huì)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上留下蛛絲馬跡。這些痕跡形成了特定的財(cái)報(bào)特征，如存貸雙高、賒銷(xiāo)比例突增，因而，對(duì)于這些特征的總結(jié)和識(shí)別構(gòu)成了財(cái)報(bào)造假風(fēng)險(xiǎn)最高效的識(shí)別途徑。
財(cái)報(bào)智評(píng)團(tuán)隊(duì)利用大數(shù)據(jù)模型對(duì)近三年A股財(cái)報(bào)造假結(jié)案企業(yè)結(jié)案前三年年報(bào)進(jìn)行財(cái)報(bào)質(zhì)量分析，發(fā)現(xiàn)出現(xiàn)頻率前五名的異常財(cái)報(bào)特征分別是“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”、“有形長(zhǎng)期資產(chǎn)質(zhì)量存疑”、“非經(jīng)常性損失突增”、“成本費(fèi)用率突增”、“賒銷(xiāo)質(zhì)量異常”；對(duì)近三年退市A股企業(yè)退市前三年年報(bào)監(jiān)測(cè)，出現(xiàn)頻率前五名的異常財(cái)報(bào)特征分別是“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”、“非經(jīng)常性損失突增”、“資產(chǎn)減值損失突增”、“成本費(fèi)用率突增”、“有形長(zhǎng)期資產(chǎn)質(zhì)量存疑”。
值得注意的是，兩類(lèi)主體顯現(xiàn)的高頻異常特征中有4項(xiàng)完全重合，且出現(xiàn)頻次最高的特征均為“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”，分別有77.53%的退市企業(yè)、82.84%的財(cái)報(bào)造假結(jié)案企業(yè)觸發(fā)。該異常特征主要監(jiān)測(cè)“企業(yè)通過(guò)不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的購(gòu)銷(xiāo)等途徑以將自身資金輸送至企業(yè)外部、構(gòu)成他方占用企業(yè)資金”的風(fēng)險(xiǎn)。該行為對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金流構(gòu)成重要威脅，2024年退市新規(guī)也在原有的規(guī)范類(lèi)退市指標(biāo)中新增了“公司被大股東及關(guān)聯(lián)人高額非經(jīng)營(yíng)性資金占用但未完成整改”的退市情形。
截至2024年6月5日，在82家被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的A股企業(yè)中，有8家企業(yè)2023年年報(bào)同時(shí)觸及了上述重合的四項(xiàng)財(cái)報(bào)異常特征，其中*ST信通（600289.SH）2021、2022年年報(bào)也同樣體現(xiàn)上述特征。值得關(guān)注的是，*ST信通曾因信息披露問(wèn)題于2017年12月被立案調(diào)查，并在2021年7月結(jié)案，證監(jiān)會(huì)對(duì)其下發(fā)責(zé)令改正、警告、罰款并行的行政處罰措施，處罰原因?yàn)楣疚醇皶r(shí)披露對(duì)外擔(dān)保和控股股東的非經(jīng)營(yíng)性資金占用情況。
責(zé)任編輯：趙思遠(yuǎn)
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